Advogado analisa alteração da Lei das S.A

Os comentários ao projeto que altera a Lei das S.A. (Projeto), em análise no Senado, têm se restringido aos direitos de minoritários e controladores. Pouco se fala sobre as debêntures, que são os valores mobiliários de maior participação nas recentes emissões no mercado de capitais nacional.

Ao contrário das ações, que são títulos de participação, as debêntures são títulos de dívida. Esses títulos são mais fáceis de avaliar e envolvem um risco menor, facilitando a entrada de novos investidores no mercado. Permitem, também, que companhias com acionistas controladores, refratários a dividir o seu controle com novos investidores, entrem no mercado. Ao movimentar o mercado de capitais, o mercado de títulos de dívida permite que seja criada uma cultura de mercado entre os seus participantes (controladores, investidores, intermediários, auditores, analistas e advogados e órgão regulador). Por esses motivos, dentre outros, o mercado de títulos de dívida é o primeiro passo para o desenvolvimento do mercado acionário.

Algumas das modificações trazidas pelo Projeto simplificam a emissão de debêntures. Elas autorizam, por exemplo, que companhias abertas sejam classificadas em categorias, com regras distintas, em razão dos valores mobiliários negociados no mercado por ela emitidos. A tendência é que as regras aplicáveis às companhias que emitem apenas debêntures (ou outros títulos de dívida) sejam mais simples e imponham menos custos para a manutenção do registro perante a Comissão de Valores Mobiliários.

Bem vinda também é a transferência da competência para registro da escritura de emissão de debêntures do Registro de Imóveis para a Junta Comercial.

Além das simplificações acima, o Projeto autoriza o Conselho de Administração a deliberar a emissão de debêntures simples, não conversíveis em ações e sem garantia real. Antes do Projeto, essa competência era exclusiva da assembléia de acionistas. Infelizmente, o Projeto não foi mais ousado nesse ponto.

É incompreensível que uma companhia tenha que recorrer a seus acionistas para emitir debêntures com garantia real, quando pode, sem autorização deles, contrair empréstimos bancários com garantia real. A discriminação entre debêntures e outras formas de financiamento é injustificável. O conselho de administração também deveria estar autorizado a emitir debêntures conversíveis em ações, desde que tivesse autorização para aumentar o capital e a conversão em ações das debêntures assim emitidas ficasse dentro do limite da autorização para aumento de capital.

O Projeto poderia, ainda, ter revogado o artigo 60 da Lei das S.A., que impõe uma série de limitações quantitativas à emissão de debêntures. Mais uma vez, faz-se uma diferenciação injustificada entre as debêntures e as outras formas de dívida que a companhia pode contrair. Estas últimas não estão sujeitas a limitações de natureza legal, mas apenas negociais (capacidade de endividamento da companhia, mensurada pela própria administração e pelos financiadores), o que também deveria ser aplicado às debêntures.

Outra alteração interessante é a autorização para que a escritura de debêntures assegure ao debenturista a opção de receber o principal e acessórios em moeda ou bens. Não é necessário que a escolha entre bens e dinheiro seja da comunidade dos debenturistas, podendo ser individual. Uma companhia pode, por exemplo, emitir debêntures para financiar a aquisição controle de outra companhia oferecendo em remuneração juros ou o pagamento em ações da companhia adquirida. Em outras palavras, dá ao título de renda fixa a possibilidade de participar no resultado de um empreendimento, como nos investimentos em renda variável. Uma boa contribuição para a redução do custo de captação da companhia.

Note-se ainda que não há necessidade de vinculação entre os bens entregues e os recursos captados. Dessa forma, esse mecanismo pode também ser utilizado como forma de garantia (sentido não jurídico) do pagamento das debêntures, pois os debenturistas podem exigir o bem em pagamento, não sendo necessário, em caso de inadimplemento da emissora, seguir a via crucis da execução da emissora ou de um penhor ou de uma hipoteca (garantias em sentido jurídico) para receber seu pagamento.

A regulamentação desse mecanismo, no entanto, foi extremamente infeliz, por exigir a avaliação do bem dado em pagamento na forma do art. 8º da Lei das S.A.

A função original desse artigo é regular a avaliação do bem a ser entregue por subscritor em integralização de capital da companhia. Ele tem por objetivo proteger acionistas e credores de uma valorização abusiva do bem pelo acionista que o entrega. As situações não são comparáveis: em uma busca-se a aprovação das demais pessoas afetadas pela operação (acionistas diluídos no aumento de capital), na outra é requisito essencial para formação da vontade da companhia (contraprestação das debêntures em dinheiro ou bens).

Além de ser conceitualmente equivocada, a pura e simples remissão ao artigo 8º gera dois tipos de dúvidas: quem são os participantes da assembléia (acionistas ou debenturistas) e quando ela deve ocorrer (antes da emissão ou no momento da entregas dos bens).

O artigo 8º fala expressamente em assembléia de acionistas, mas tendo-se em vista que os bens pertencem à companhia e são entregues aos debenturistas, pode-se argumentar que são eles que deveriam aprovar a avaliação. A participação dos acionistas não seria justificável. Pode-se argumentar em sentido contrário também, pois se ao debenturista é facultado escolher entre dinheiro ou bens, a aprovação do valor desses bens só poderia caber aos acionistas. Não será simples escolher a melhor interpretação.

O aspecto temporal é ainda mais relevante. Se a avaliação for no momento do pagamento, todo o encanto do mecanismo se esvai, pois a valorização do bem será capturada integralmente pela companhia. Se a avaliação for anterior à emissão, por seu turno, uma posterior valorização acentuada do bem, incentivará a recusa da companhia a entregar o bem, alegando excessiva onerosidade dessa forma de pagamento. Agora é esperar e ver o que o Senado vai fazer pelas debêntures.